一、初识风险投资

关于“风险”一词的由来，最为普遍的一种说法是，在远古时期，以打鱼捕捞为生的渔民们，每次出海前都要祈祷，让神灵保佑自己在出海时能够风平浪静、满载而归；他们在长期的捕捞实践中，深深地体会到“风”给他们带来的无法预测的危险，他们认识到，在出海捕捞打鱼的生活中，“风”即意味着“险”，因此就有了“风险”一词。

风险投资的英文单词为Venture Capital，简称VC、风投，又称创业投资、创投，是指具备资金实力的投资家对具有专门技术并具备良好市场发展前景，但缺乏启动资金的创业家进行资助，帮助其创业，并承担创业阶段投资失败风险的投资。

（一）风险投资的含义

广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。

1.从投资行为的角度

风险投资是把资本投向蕴藏着失败风险的高新技术及其产品的研究开发领域，旨在促使高新技术成果尽快商品化、产业化，以取得高资本收益的一种投资过程。

2.从运作方式的角度

风险投资是指由专业化人才管理的投资中介向具有潜能的高新技术企业投入风险资本的过程，也是协调风险投资家、技术专家、投资者的关系，利益共享，风险共担的一种投资方式。

3.风险投资行业中的名词解析

在风险投资领域，根据投资规模一般可以将风险投资分为天使投资、VC（风险投资）、PE（私募股权投资）几个级别。天使投资主要关注原创项目构思和小型初创项目，投资规模大多在300万元以下；风险投资关注初创时期企业长期投资，规模在1000万元以下；私募股权投资主要关注三年内可以上市的成熟型企业。

目前，PE投资VC化，VC投资天使化的趋势已有苗头。表1-1为风险投资行业术语解析。

表1-1 风险投资行业术语解析

（二）风险投资的由来

1.起步

风险投资作为一种资本组织形态，最早出现于19世纪末20世纪初期。当时美国和欧洲的投资集团贷款给美国企业，主要以铁路、钢铁、石油及玻璃等新兴工业为主要投资对象。从1911年开始投资计算机产业，到1946年，哈佛大学商学院教授乔治·多里特（George Doriot）和新英格兰地区的一些企业家共同成立了美国研究与发展公司（简称AR&D），该公司专门针对一些处于早期阶段的非上市企业进行股权投资，从而揭开了现代风险投资的序幕。

2.兴起

由于当时条件的限制，风险投资在20世纪50年代以前的发展比较缓慢，真正兴起是从70年代后半期开始的。1973年，随着大量小型合伙制风险投资公司的出现，全美风险投资协会宣告成立，为美国风险投资业的蓬勃发展注入了新的活力。

风险投资在美国兴起之后，很快在世界范围内产生了巨大影响。1945年，英国诞生了全欧洲第一家风险投资公司——工商金融公司。英国风险投资业起步虽早，但发展却很缓慢，直至20世纪80年代英国政府采取了一系列鼓励风险投资业发展的政策和措施后，风险投资业在英国才得以迅速发展。其他一些国家，如加拿大、法国、德国的风险投资业随着新技术的发展和政府管制的放松，也在80年代有了相当程度的发展。

3.我国风险投资发展概况

我国的风险投资业在20世纪80年代才姗姗起步。1985年1月11日，我国第一家专营新技术风险投资的全国性金融企业——中国新技术企业投资公司在北京成立。同时，通过火炬计划的实施，我国又创立了96家创业中心、近30家大学科技园和海外留学人员科技园，它们都为我国的风险投资事业做出了巨大贡献。1986年，中国人民政治协商会议“一号提案”为我国的高科技产业和风险投资发展指明了道路，为我国的风险投资业掀开了新的一页。

（三）风险投资的特征

风险投资的投资对象多为处于创业期的中小型企业，而且多为高新技术企业；投资期限至少3~5年，投资方式一般为股权投资，通常占被投资企业30％左右的股权，而不要求控股权，也不需要任何担保或抵押；投资决策建立在高度专业化和程序化的基础之上；风险投资人一般积极参与被投资企业的经营管理，提供增值服务，除了种子期的融资外，风险投资人一般也对被投资企业以后各发展阶段的融资需求予以满足；由于投资目的是追求超额回报，当被投资企业增值后，风险投资人会通过上市、收购兼并或其他股权转让方式撤出资本，实现增值。

1.风险投资的特点

风险投资是由资金、技术、管理、专业人才和市场机会等要素所共同组成的投资活动。它具有以下六个特点，如图1.1所示。

图1.1 风险投资的特点

技术拥有者在将具有潜力的技术创新与产品构想经由具体的经营活动加以商品化的过程中，还需具备资本与管理两项资源条件，而这两者往往又是技术拥有者所欠缺的，尤其是高科技投资本质上具有高风险的特征，在常态融资市场上筹集资金会有很大困难。在技术转化为效益之前，既无法从银行获得贷款，又很难发行股票或债券，因此许多科技含量高的产品构想常因此“胎死腹中”，风险投资恰好解决了这一难题。

2.风险投资与金融投资的区别

风险投资与传统的金融投资有很大的区别，表1-2可以简要予以说明。

表1-2 风险投资与金融投资的区别

3.风险投资的影响

（1）对高新技术产业

从本质上讲，风险投资是高新技术产业在投入资本并进行有效使用过程中的一个支持系统，它加速了高新技术成果的转化，壮大了高新技术产业，催化了知识经济的蓬勃发展，这是它最主要的作用。

（2）对经济

对于整个国家经济而言，风险投资在推动企业技术创新，促进产业机构的调整、改变社会就业结构、扩大个人投资的选择渠道、加强资本市场的深度等方面都有重要的意义。

因此，风险投资所指的风险不是一般的风险，而是介于冒险与创新之间。从另一方面看，同是融资行为，与银行贷款相比，风险投资家投资的是未来，试图驾驭风险，即不是单纯给钱，还需有创新的战略制定，技术评估，市场分析，风险及收益回收和评估，以及培养先进的管理人才等。银行贷款考虑的则是一般的回避风险以及财产抵押的现在行为。当然，趋之若鹜的真实动机还是风险投资的高额回报。

（四）风险投资的四个阶段

一项高新技术的产业化通常被划分为四个阶段：技术酝酿与发明阶段、技术创新阶段、技术扩散阶段和工业化大生产阶段。每一阶段的完成和向后一阶段的过渡都需要资金的配合，而每个阶段所需资金的性质和规模都是不同的。

由此看来，风险投资的投入也分别对应着产品成长的四个阶段：种子期的小投入、导入期的大投入、成长期的大投入以及成熟期的部分投入。

1.种子期（种子阶段）

种子期是指技术的酝酿与发明阶段，这一时期的资金需要量很少，从创意的酝酿，到实验室样品，再到粗糙样品，一般由科技创业家自己解决，其中有许多发明是工程师、发明家在进行其他实验时的“灵机一动”，但这个“灵机一动”在原有的投资渠道下无法变为样品，并进一步形成产品，于是发明人就会寻找新的投资渠道。这个时期的风险投资被称作种子资本（Seed Capital），其来源主要有以下几种，如图1.2所示。

图1.2 种子资本的来源

如果资金仍然不够，科技创业家则会寻找专门的风险投资家和风险投资机构。要得到风险投资家的投资，仅仅说明这种产品的技术如何先进、如何可靠、如何有创意是不够的，必须对产品的市场销售情况和利润情况进行详细的调查、科学的预测。

种子期的企业通常在很长一段时期内（一年以上）都难以提供具有商业前景的产品，所以投资风险极大。对“种子资本”具有强烈需求的往往是一些高科技公司，如生物技术公司。它们在产品明确成型和得到市场认可前的数年里，便需要定期注入资金，以支持其研究和开发。尽管种子期投资的回报率可能很高，但绝大多数风险投资公司都避而远之，原因如图1.3所示。

图1.3 风险投资公司对种子期投资避而远之的原因

2.导入期（创建阶段）

创建阶段是技术创新和产品试销阶段。在这一阶段，创业企业家的主要任务如图1.4所示。

图1.4 创业企业家的主要任务

在这一阶段，创业企业家虽已完成了产品原型和企业经营计划，但产品仍未批量上市，管理机制尚不健全。因此，风险投资公司主要考察风险企业经营计划的可行性，以及产品功能与市场竞争力。如果风险投资公司觉得投资对象具有相当的存活率，同时在经营管理与市场开发上也可提供有效帮助，那么会进行投资。这一阶段的风险主要是技术风险、市场风险和管理风险。

3.成长期

成长期是指技术发展和生产扩大阶段。这一阶段的资本需求相对前两个阶段有所增加，一方面是为了扩大生产，另一方面是为了开拓市场、增加营销投入。这一阶段的资金被称作成长资本，其主要来源于原有风险投资家的增资和新的风险投资家的进入。另外，产品销售也能回笼资金，银行等稳健资金也会择机而入。这也是风险投资的主要阶段，这一阶段的主要风险已不是技术风险，而是市场风险和管理风险，因为技术风险在前两个阶段已基本解决。

由于技术已经成熟，竞争者开始仿效，会夺走一部分市场。创业企业领导多是技术背景出身，对市场营销不甚熟悉，容易在技术先进和市场需要之间取舍不当。如何既保持技术先进又尽享市场成果，这都是市场风险和管理风险的来源所在。

为此，风险投资机构应积极评估风险，并派员参加董事会，参与重大事件的决策，提供管理咨询，选聘更换管理人员等，同时以这些手段排除、分散风险。这一阶段的风险相比前两个阶段而言已大大减少，但风险投资家的利润率也在降低，风险投资家在帮助企业增加价值的同时，也应着手准备退出。

4.成熟期

成熟期是指技术成熟和产品进入大工业生产阶段，这一阶段的资金被称作成熟资本。该阶段资金需要量很大，但风险投资家已很少再增加投资了。一方面是因为企业产品的销售本身已能产生相当的现金流入；另一方面是因为这一阶段的技术成熟、市场稳定，企业已有足够的资信能力吸引银行借款、发行债券或发行股票。更重要的是，随着各种风险的大幅降低，风险投资家能获得的利润率也降低了，因此成熟期的企业对风险投资家不再具有足够的吸引力。

成熟阶段是风险投资的收获季节，也是风险投资的退出阶段。风险投资家可以拿出丰厚的收益回报给投资者了。除了失去吸引力，风险投资退出成熟阶段的原因还在于这一阶段对其他投资者（如银行、一般股东）产生了吸引力，风险投资人可以以较好的价格退出，将企业的接力棒交给其他投资者。

（五）风险投资人的分类

风险投资人大体可以分为以下四类，如图1.5所示。

图1.5 风险投资人的分类

（六）风险投资的主要方式

1.风险投资基金的发行方法

在一些风险投资较为发达的国家，风险投资基金主要有两种发行方法。

（1）私募的公司风险投资基金

通常由风险投资公司发起，出资1％左右，称为普通合伙人；其余的99％吸收企业或金融保险机构等机构投资人出资，称为有限合伙人，其同股份有限公司股东一样，只承担有限责任。普通合伙人的责权利基本上是这样规定的：一是以其人才全权负责基金的使用、经营和管理；二是每年从基金经营收入中提取相当于基金总额2％左右的管理费；三是基本期限一般为15~20年，当期满解散而收益倍增时，普通合伙人可以从收益中分得20％，其余出资者分得80％。

（2）向社会投资人公开募集并上市流通的风险投资基金

目的是吸收社会公众关注和支持高科技产业的风险投资，既满足他们高风险投资的渴望，又给予了高收益的回报。这类基金相当于产业投资基金，是封闭型的，上市时可以自由转让。

风险投资基金同其他投资基金并无两样。其主要不同之处在于：一是其投资的对象为高风险的高科技创新企业，失败率较高，一般在60％~80％，成功率只有5％~20％，因此要求基金的规模足够大，使风险投资基金能同时投资于多个风险项目，从而通过其中的一个或几个项目的成功来弥补其他风险项目的损失并获取收益；二是基金常采取与其他风险投资公司联合投资的方法，以分散风险；三是基金对于决策当机立断，敢于取舍。

2.风险投资的主要方式及投资者说明

风险投资公司对于风险项目的选择、决策和经营是非常谨慎而严格的，哪怕是微不足道的失误都可能给风险投资公司带来致命的打击。在国外，一般来说一个风险投资公司一年总共提出申请参与投资的风险项目，大约有1万个，经过选择同意作初步了解的大约有150个，大体上只占1.5％。在初步了解基础上作深入会谈、研究的有24~25个，真正同意参股、签约的不到10个，即不到全部申请项目的0.1％。在合同执行中，发现投资效益和项目开发前景不理想而果断中止的每年都有1~2个。最后真正获得成功的，是千里挑一的特优企业。这类成功的企业经过两三年的创业经营，迅速显露出效益高增长的势头。这时风险投资公司可以采取两种方法收回投资：一种是找一家大的优势企业集团以合适的价格收购，从股票转让中收回投资；另一种则是在专门的证券市场〔如美国的纳斯达克（NASDAQ）〕帮助企业上市，在企业的股票10倍、20倍升值时出售自己持有的股票，收回投资。到了这一阶段，高科技创新企业实际上已经成为一个渡过了风险期的高成长型企业，其股票具有相当高的升值潜力，高风险投资回报是以高技术和高水平的资本运营创造出来的。

（1）三种风险投资方式

从投资性质来看，风险投资的方式有三种：一是直接投资；二是提供贷款或贷款担保；三是提供一部分贷款，或担保资金同时投入一部分风险资本购买被投资企业的股权。不管哪种投资方式，风险投资人一般都附带提供增值服务。

（2）两种进入方式

风险投资还有两种不同的进入方式：第一种是将风险资本分期分批投入被投资企业，这种情况比较常见，既可以降低投资风险，又有利于加速资金周转；第二种是一次性投入，这种方式不常见，一般风险资本家和天使投资人可能会采取这种方式，他们在一次投入后很难也不愿提供后续资金支持。

（3）投资者

风险投资体系中的投资者往往是拥有长期资金的机构投资者，如养老退休基金、保险公司、银行信托基金、投资基金等，此外还有少数富有的个人和家庭。在美国，养老退休基金是最大的风险资本的来源。投资于这一行业需要非同寻常的勇气、耐心和专业投资经验，广大中小散户由于认识上的原因，以及缺乏承受高风险的能力，一般只投资于证券，而不会冒险涉足风险投资领域。

（七）风险投资的资金来源

1.风险投资的资金来源渠道

在美国，风险投资的资金来源渠道有四类，如图1.6所示。

图1.6 美国风险投资的资金来源渠道

我国风险投资的资金来源主要有以下几种渠道，如图1.7所示。

图1.7 我国风险投资的资金来源

我国风险投资的资金来源主要靠融资，即前两种渠道——社会筹集的资金和金融机构或投资者借贷的资金；第三种渠道——企业积累的自有资金不是投资的主要渠道，仅作为补充部分。国外很多企业，尤其大部分发展中的企业投资的资金来源是以社会筹集的资金为主，以发行股票或债券作为融资渠道。而国内大多数企业（国有企业）投资的资金来源仍以银行借贷的资金为主，虽然也有一批上市公司以发行股票作为投资的主要资金来源，并且仍不断有新上市的公司，这一部分所占的比例在逐渐增加，而许多未上市的企业仍以银行贷款为主要资金来源。

2.项目不同，资金来源选择有所不同

（1）工程项目、扩大再生产投资的资金来源

工程项目投资是比较常见的投资，此类投资有一定风险性，将来的收益可能难以预计。投资前应严格审核投资项目，慎重选择资金来源，进行可行性论证。工程项目、扩大再生产投资是我国大部分企业投资的重点，资金来源以银行贷款为主，企业自有资金为辅。

（2）企业金融债券及股票投资的资金来源

目前已有一些企事业单位将经营中闲置的部分资金抽调出来用于债券及股票投资，这类投资在各类投资中所占份额不大，但其发展方向是呈上升趋势的，其资金来源主要是企业经营中的闲散资金。这里的企业多为一些私营或集体性质的单位，国有大中型企业由于政策所限一般不参与此类投资，现在一些福利或公共事业单位，如就业或医疗、养老保险单位已经参与此类投资。债券和股票投资的资金来源还可以从自身增值的那一部分获得。还有一些企业的私营业主用于债券和股票的投资，其资金来源于员工个人的内部集资。

（3）外币投资的资金来源

外币投资是指企业用外币对国外的投资以及在进行外币业务交往时，利用汇率变动获得收益的一种行为。企业进行外币投资时，资金来源选择有银行贷款、企业自筹的资金、汇率变动增值的资金。

（4）期货、期权投资的资金来源

期货交易是指购销双方在远期交割价款货物的买卖行为，它是以双方签订的合同或协议为交易依据的，往往在到期日进行商品实物的交割。期权交易是指买卖双方购入或抛售某项货物交易权利的行为，它在到期日可以不进行商品实物的交割，而只进行货物权利的交割。实际上，期权交易是一种很好的避险方式，对于期权合同的购入方来说，期权类似于保险。因为期权合同购入的是权利而又不必承担义务，当期权交易无利可图时，购入方可放弃这种权利。另外，期货贸易中还有一项比较特殊的业务——期货外汇，期货外汇是指按期货合同买卖的外汇。在期权交易中也有期权外汇交易，外汇期权是指一定时间内以一定汇率价格买进或卖出一定数量外国货币的权力，交易手段及交易方式同一般期权贸易相似。

进行期货和期权投资的资金来源主要有企业自有资金、金融机构借入的资金、期货和期权投资增值的资金。

（5）房地产投资的资金来源

房地产投资的资金来源渠道主要有银行贷款、自有积累资金、社会筹集的资金。向社会融入的资金分为两类：一类是由社会上一些大财团、大公司注资成为公司股东，共同参与房地产的投资经营；另一类是让公司上市，公开向社会招股，或是发行公司中长期债券，募集发展所需的资金。我国目前已经有多家经营房地产业务的公司上市。

（6）商业银行、私营保险投资的资金来源

商业银行和私营保险这一行业在西方国家已经有很长的发展历史，我国涉及这一行业的公司或个人则较晚。20世纪90年代前后，在上海、深圳两地开办的招商银行、发展银行是我国商业银行事业产生的标志，随着这两家银行的建立，一些大城市相继产生了一批商业性银行及分行。

银行和保险业的私有化程度是由国家的经济关系决定的，与一国经济的发达程度没有直接联系。我国在银行或保险等金融领域引进私有经济成分，目的不只是为了促进经济的增长，而是利用私有经济加入竞争行列来提高金融行业的效率和公平性，为健全完善公有制经济更好地服务，同时也为应对全球性金融危机做准备，以足够的能力抵御国外财团对我国金融领域的“入侵”。

商业银行、私营保险投资资金来源渠道主要有国有银行、国外银行投入的资金及投资增值的资金、社会筹集的资金。

3.投资项目资金来源的异同

上述六类投资项目的资金来源既有相同点，也有不同之处。相同点在于这六类投资的资金来源归结起来不外乎自筹和对外集资两种，不同点在于资金来源的具体途径并不一致。从上述六类投资资金来源的取得来看，我国同国外不尽相同。

国外以美国为代表，其风险投资的资金来源构成相对简单，不能笼统地以内部和外部资金来划分。如针对企业来说，银行及控股公司和非金融机构、保险公司所投资金，以及公共退休基金，私募、捐赠基金都属于外部资金，只有企业股东、员工投入的这一部分属于内部资金，并且还不包括企业外部个人投入的资金。如此看来，国外风险投资大多来源于外部投入资金，公司内部资金所占比例很小。由于美国等西方发达国家风险投资业的发展已有上百年的时间，其资金来源已形成了比较固定的模式，分别由几类金融集团所控制，如大型投资银行、各类基金、富有阶层组成的财团等，无论哪种投资，其资金来源的选择都来自于上述一家或几家。

我国情况则不同，我国风险投资的资金来源错综复杂，只能以资金来源于外部还是内部为依据划分，但不管外部或内部资金，企业自有的经营性积累资金所占投资比例都会越来越小，越来越多的资金来源于企业外部，部分来自内部的员工，以后最大的资金来源将是企业外部的融资。